刘俏：当前宏观经济形势说明和六点政策提议

作者刘俏，北京大学荣耀打点学院院长，金融学传授、博士生导师。于2013年得到国度天然科学基金精巧青年奖，2014年入选教诲部长江学者特聘传授，2017年接受中国证监会第十七届发审委委员。

一.上半年宏观经济形势简述

先看几组数字。

2018年上半年GDP增添6.8%，比客岁同期略低0.1个百分点，现实增添安稳。但GDP平减指数明显下滑，名义GDP增速回落到9.8%，为最近6个季度以来初次在10%以下。

受资产价值缩水带来的逆财产效应的影响，7月斲丧增速较6月有所回落，1-7月份斲丧增添9.3%，增速回落到个位数，低于客岁同期，个中5月单月增速8.5%，为十五年来最低。

投资增速一连走低，1-7月份牢靠资产投资增添5.5%，比1-6月的6%低了0.5个百分点，再创有此数据以来最低值。个中，7月份牢靠资产投资只增添了0.43%。投资下滑首要是因为金融去杠杆导致处所当局和国企资金求助，拖累基本办法建树和国有企业投资增添。1-7月基本办法投资同比增添5.7%，跟上半年的增速对比回落了1.6个百分点。1-7月份，国有企业投资同比增添为1.5%，下滑明明。但值得留意的是，1-7月，世界房地产开拓投资同比增添10.2%，世界商品房贩卖额增进了14.4%。

家产方面，1-7月份家产出产相对安稳，家产增进值增添6.6%，继6月份家产产出增速下滑至6%后，7月份家产增进值的增速并无晋升，仍为6%，低于市场预期。

其它一个让人郁闷的变革是7月份的城镇观测赋闲率明明上升，从6月份的4.8%增进到5.1%。赋闲率的上升反应出实体经济活力不敷。

实体经济下行，在必然水平上与金融部分快速去杠杆和严禁锢有关。7月份社融总量的增量为1.04万亿，比客岁同期少1242亿元，1-7月，社融存量的增速已经跌到10.3%。社融局限的增量明明逊于预期。7月份广义钱币M2同比增添8.5%，比6月份多了0.5个百分点，但比客岁同期仍低0.4个百分点。狭义钱币（M1）余额53.66万亿元，同比增添5.1%，增速别离比上月末和上年同期低1.5个和10.2个百分点。 7月份人民币贷款增进1.45万亿元，同比多增6278亿元，低于6月份的1.84万亿。7月份银行间同业拆借利率仍处低位，反应出银行间活动性获得了缓解。总体来说，1-7月份，基本钱币保持了不变增添，银行间活动性较为丰裕，但实体经济活动性明明偏紧，尤其是对中小企业。

金融体系去杠杆叠加中美商业摩擦，再加上对实体经济下行的预期，导致投资者对市场广泛忧虑，金融市场加剧颠簸。本年上半年上证股票总市值降落高出3万亿，A股股指下跌14.4%。跟着商颐魅战不绝进级，导致人民币跌幅明显扩大，6月当月人民币兑美元汇率呈现汗青最大跌幅。7月份，出于对商业摩擦不确定性的忧虑，收支口前移，收支口总值增进12.5%。7月末，外汇储蓄余额31179亿美元。金融市场价值颠簸的加剧，很洪流平上是市场信念不敷的反应。

本年1-7月份税收收入107709亿元，同比增添14%；个中，小我私人所得税为9225亿元，同比增添达20.6%；上半年国有土地出售收入3.15万亿，比客岁同期增进35%。财务收入增添环境精采，但财务支出方面空间尚存。晋升财务支出的服从，通过更为有用的民众处事（医疗、教诲、都市民众办法处事系统等）来晋升投资率并调理斲丧不服等，政策意义更大。

总之，1-7月经济数据表现实体经济下行压力很大。其它，表外融资的紧缩对实体经济的债务滚存提出了挑衅，若社会融资总量不敷的排场不能更改，名誉风险料会进一步上升。这统统，叠加中美商业摩擦和牢靠资产投资增添乏力，本年经济下行压力预料还会加大。

二.中国经济的布局性题目和宏观政策在实验方面受到的制约

本年1-7月份的宏观经济形势，除了中美商业摩擦这一新增不确定性身分外，也折射了中国经济的布局性题目和宏观政策在实验方面受到的制约。

在经济高速增添时期，我们的经济增添首要依靠投资拉动和要素驱动。跟着我国家产化历程的几近完成和高速增添阶段的竣事，投资成本收益率开始降落。以与投资成本收益率亲近相干的全要素出产率（total factor productivity, 简称TFP）为例，最近六年TFP的年均增添速率已从改良开放最初三十年的4%降到2%阁下。上市公司是其它一个例子。1998年-2017年这二十年间，中国上市公司均匀的投资成本收益率只是3%，远远低于美国同期的11%。当投资成本收益率不敷时，为了完成较高的增添方针，只有靠进步投资率。最近几年，房地产投资和基本办法投资成为稳增添的重要本领即为明证。在这种经济增添逻辑下，中国经济对融资的依靠度不绝增强。可是当宏观政策对经济增添的边际浸染变得疲弱，大量资金流向投资回报并不高的行业、企业或项目时，宽松的钱币或财务政策最终会浮现为杠杆率的上升，而不是对实体经济支持力度的上升。

现阶段宏观政策方针是在防御金融体系性风险和去杠杆的同时稳增添与就业。当投资成本收益率不高时，多重政策方针很难分身。详细反应为稳增添首要靠以债务来驱动的投资，客观上造成杠杆高居不下。实现中国经济从高速增添向高质量成长的转型的焦点要义因而是从头塑造中国经济的微观基本，晋升企业层面的投资成本收益率，进而进步整此中国经济成长的成本行使服从，最终低竣工长进程中对杠杆的依靠。

（编辑：河北网）

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